Обзор

Биткоин и Эфириум в сумме составляют почти 60% общей рыночной капитализации криптовалют, однако третьим крупнейшим токеном по капитализации является USDT – ведущий стейблкоин.

Стейблкоин принято определять как криптовалюту, цена которой привязана к фиатной валюте; такие цифровые активы выпускаются централизованно либо управляются смарт-контрактом. Их основное назначение — снижение рисков резких ценовых колебаний. Стейблкоины выступают связующим звеном между традиционными финансами и криптоиндустрией.

Что такое USDT?

USDT был запущен компанией Tether в 2014 году. Владельцем Tether выступает гонконгская фирма iFinex Inc, которой также принадлежит криптовалютная биржа BitFinex.

USDT находится на третьем месте по рыночной капитализации и является первым стейблкоином, привязанным к доллару США. Это обеспечило Tether широкую пользовательскую аудиторию. На сегодняшний день USDT — самый востребованный и распространённый стейблкоин с максимальным объемом обращения и числом торговых пар.

В условиях высокой волатильности крипторынка инвесторы ищут единую стабильную единицу расчёта для быстрой торговли. Изначально USDT выпускался на протоколе Bitcoin Omni Layer, затем – в сети Ethereum как токен ERC-20. С ростом спроса USDT был интегрирован в новые блокчейны, такие как Tron, Solana, Avalanche и другие.

Сейчас USDT присутствует практически во всех сегментах рынка; его можно считать элементом инфраструктуры криптоиндустрии. Почти все криптовалюты торгуются в паре с USDT — это иллюстрирует масштаб его использования.

Цена и рыночная капитализация

USDT — первопроходец среди стейблкоинов. Будучи первым и самым популярным стейблкоином, он достиг рыночной капитализации порядка 67,5 млрд долларов США.

Источник: CoinGecko

Диаграмма выше демонстрирует динамику цены USDT с 20 сентября 2021 по 19 сентября 2022 года. Поскольку USDT привязан к доллару, его курс должен поддерживаться в соотношении 1:1. Однако первоначально стоимость USDT была крайне нестабильной: курс доходил до 1,32 и опускался почти до 0,57 доллара. После периода сильных колебаний цена стабилизировалась примерно на уровне 1 за последний год.

Источник: CoinGecko

По информации CoinGecko, USDT входит в число крупнейших криптоактивов по капитализации, но после резкого падения в мае рыночная капитализация USDT так и не восстановилась до прежнего уровня. Рынок испытал серьезный удар из-за краха Terra Luna: капитализация USDT упала с почти 84 млрд долларов. Сейчас на долю USDT приходится только 40% рынка стейблкоинов.

После событий с Luna доверие к «стабильным» монетам пошатнулось, в ответ на что Tether в июне объявил об уничтожении 10 млрд USDT для стабилизации рынка и укрепления доверия инвесторов.

Этот шаг свидетельствует о наличии у Tether значительных резервов и способности удовлетворять крупные запросы на вывод средств.

Источник: Paolo Ardoino Twitter

Как работает USDT?

В соответствии с white paper Tether, при выпуске USDT соблюдалось соотношение резервов 1:1 с долларом США — на каждый токен USDT в резервный фонд поступал один доллар. Каждый купленный USDT обеспечен эквивалентной суммой для гарантии прозрачности.

Функционально USDT отличается от большинства криптовалют и представляет собой расчетную единицу, упрощающую обмен криптоактивов на фиат.

Резервы USDT

Согласно отчету Tether за I квартал, общая сумма резервов составляет 82,4 млрд долларов при обязательствах в 82,2 млрд. Пиковое значение капитализации Tether было зафиксировано в середине мая.

Структура резервов

Во II квартале 2022 года Tether увеличил долю вложений в казначейские облигации США, что минимизирует инвестиционные риски.

Ранее Tether подвергался критике за переизбыток рисковых облигаций и коммерческих бумаг. Сейчас компания сократила объем коммерческих бумаг на 17% и увеличила вложения в казначейские облигации США, обеспечивая стабильность капитала.

Отчетность о резервах

Несмотря на то, что USDT позиционируется как стейблкоин, инвесторам важно подтверждать его полное обеспечение долларом США через публичные отчеты о резервах для снижения рисков.

Юрист Tether в 2019 году заявлял, что на каждый выпущенный USDT приходится лишь 0,72 доллара резерва, изменив позже позицию и подтвердив полное долларовое обеспечение. Однако компания не проходила аудит по международным стандартам — это основной предмет споров вокруг USDT.

Историческая структура резервов

Обычно финансовые и аудиторские отчеты публикуют ежеквартально, но абсолютный лидер рынка стейблкоинов USDT после первого аудита в 2017 году выпускал последующие отчеты нерегулярно и не раскрывал всю информацию. Например, до 2021 года раскрывалась только общая сумма активов без указания структуры размещения. Только после 30 июня 2021 года отчеты Tether начали содержать подробности.

Как видно из графика, доля коммерческих бумаг в резервах снижается, а удел стабильным инструментам и казначейским облигациям США растет.

Рост операций обратного РЕПО во II квартале связан с покупкой ценных бумаг в рамках жесткой монетарной политики ФРС для изъятия излишней ликвидности с рынка.

Споры и риски

USDT — крупнейший стейблкоин по капитализации, но сталкивается с серьезными внутренними и внешними вызовами, спорами и рисками.

Обвинения в недостаточной прозрачности

Во всех штатах США действуют регуляторы рынка стейблкоинов. В этом году управление финансовых услуг Нью-Йорка (NYDFS) представило три ключевых критерия: обратимость, резервные требования и независимый аудит. Tether неоднократно заявлял о прозрачности резервов, привлекал сторонних аудиторов и публиковал всю необходимую информацию на сайте. Тем не менее подозрения в коррупции сохраняются даже без проведения самостоятельных проверок.

У Tether есть все регистрационные документы. Компания зарегистрирована в штат Вайоминг — самом малонаселённом штате США, чтобы обеспечить свободное обращение USDT на территории страны. Также Tether зарегистрирован как Money Services Business (MSB) в Финансовой разведке США (FinCEN), куда входят казино, финорганизации, страховые и другие компании, хотя контроль за соблюдением нормативных требований недостаточен.

В white paper Tether заявлено о резерве 1:1, но банк Deltec Bank & Trust Limited, управляющий активами Tether, опроверг этот факт. С января по сентябрь 2020 года активы Tether выросли всего на 600 млн долларов, тогда как эмиссия USDT увеличилась почти на 5,4 млрд.

В марте 2019 года Tether подвергся критике за изменение условий пользовательского соглашения и диверсификацию финансовых инструментов. Это вызвало недовольство инвесторов и повысило риски вложений.

Важно отметить, что размещение десятков миллиардов долларов только на банковском счете невозможно. Технический директор Tether пояснил: банки требуют инвестировать и диверсифицировать структуру активов, что продиктовано современными финансовыми реалиями, а не желанием компании получить сверхприбыль.

Скепсис Уолл-стрит относительно USDT

В конце августа активы Tether составляли около 67,7 млрд долларов при обязательствах в 67,5 млрд, что исключает обвинения в сверхобеспеченности. По мнению Уолл-Стрит, уменьшение резервов всего на 0,3% может спровоцировать массовый вывод средств.

Ardoino, технический директор Tether, отметил, что проблем с выводом активов нет, и Tether не допустит повторения кейса Terra. Он подтвердил, что план по уничтожению 10 млрд USDT будет реализован, а у Tether нет риска банкротства.

Открытие коротких позиций по USDT

Провал UST в мае, экономический спад и повышение ставок ФРС негативно отразились на глобальных финансовых рынках.

На момент публикации капитализация USDT снизилась примерно на 16 млрд долларов с майского максимума в 83,1 млрд, что привело к массовым коротким позициям через брокера Genesis Global Trading и падению курса USDT до 0,94 доллара.

В пуле Curve 3pool возник значительный дисбаланс ликвидности между USDC, USDT и DAI. Обычно эти стейблкоины свободно конвертируются, но майский рынок нарушил баланс: доля USDT выросла до 64,9%, делая конвертацию в него менее выгодной.

Источник: Curve

Источник: Dune

USDT смог быстро справиться с рыночными потрясениями и восстановил курс 1:1 за короткое время.

Конкуренция новых игроков

USDT и USDC занимают третье и четвертое места по капитализации, при этом USDC демонстрирует близкие показатели.

В отличие от USDT, USDC обеспечивает сверхобеспечение, регулярно публикует аудиторские отчеты, гарантирует ликвидность, даже на нисходящем рынке обновляет капитализационные максимумы. По ряду прогнозов, включая исследование Arcane, уже во второй половине 2022 года USDC может сместить USDT на лидирующей позиции среди стейблкоинов.

Новый этап развития USDT

Децентрализация и рыночный порядок

В августе Министерство финансов США включило адреса Tornado Cash (криптовалютного миксера) в санкционный список OFAC, назвав проект угрозой нацбезопасности. Проект стал первым DeFi-инструментом под санкциями; все связанные адреса были заблокированы.

Государственное регулирование внедряется в криптовалютную индустрию, формируя централизованную регуляторную систему. Крупные DeFi-протоколы dYdX, Uniswap, Aave, а также централизованная биржа Kraken заблокировали счета, взаимодействовавшие с Tornado Cash. Эмитент USDC Circle заморозил 44 адреса, связанные с этим проектом.

Tether заявил, что не станет блокировать адреса Tornado Cash без официального предписания со стороны государственных органов, поскольку преждевременные меры могут вызвать рыночные потрясения, финансовые потери и подорвать мировую эффективность регулирования.

Крупные сообщества и инвесторы поддержали независимую позицию Tether, переключив часть капитала с USDC на USDT. За месяц произошел отток около 1,6 млрд долларов из USDC в сторону USDT, капитализация USDC сократилась на 2,4%, а у USDT выросла на 2,59%.

Источник: CoinMarketCap

Изменение структуры резервов и месячные отчеты о подтверждении резервов

В июле Tether в партнерстве с итальянским отделением BDO International — пятой крупнейшей аудиторской компанией мира — объявил о переходе на ежемесячные публичные отчеты о резервах.

Tether продолжает снижать долю коммерческих бумаг, формируя более устойчивую инвестиционную структуру. В последнем августовском отчете указано снижение коммерческих бумаг на 58% — до 8,5 млрд долларов против 20 млрд в предыдущем квартале.

По словам Ardoino, к концу октября Tether планирует полностью отказаться от коммерческих бумаг.

Восстановление оборота

После майского максимума USDT впервые демонстрирует признаки восстановления: на графике отмечен первый случай увеличения эмиссии за три месяца, что дало прирост капитализации на 0,85% (560 млн долларов). Этот, пусть небольшой, прирост уже существенно укрепил рыночную ликвидность.

Источник: CoinMarketCap

Испытание рынком

Ardoino отметил, что Tether стабильно справляется с крупными потоками средств и ни разу не допускал сбоев. Компания обрабатывала до 7 млрд долларов на вывод за 48 часов (более 10% резервов) и 16 млрд за месяц (более 19%). Даже крупные банки зачастую не выдерживают такой нагрузки — достаточно вспомнить Lehman Brothers. Можно утверждать: Tether как наиболее востребованный стейблкоин способен выстоять даже в «зимний» рынок и оправдывать ожидания пользователей.

Заключение

Крах UST в апреле 2022 года вызвал паническую распродажу и цепную реакцию на рынке. USDT стал центром внимания: страх и эмоциональные решения инвесторов привели к кратковременной потере привязки USDT к доллару ниже паритета.

Даже в условиях масштабного кризиса ликвидности Tether легко обработал заявки на вывод 15 млрд долларов. Паника вокруг возможного «отвязки» USDT от доллара была явно преувеличена. Как старейший и наиболее используемый стейблкоин, USDT независимо от сложностей и споров стабильно выполняет основную функцию — проведение операций вывода средств.

Не многие знают, что стратегическая цель Tether — создать не просто долларовый стейблкоин, а более эффективный рынок валют. За счёт пиринговых и доступных технологий криптоактивы могут обслуживать население развивающихся стран — от Азии до Африки и Латинской Америки.

В отношении вопросов резервного обеспечения, вызывающих критику, Tether даёт исчерпывающие ответы в публичных отчетах, а также привлекает независимые агентства S&P Global Ratings, MOoDy’s и Fitch Ratings для проведения комплексного аудита. Скептикам следует внимательно ознакомиться с отчетностью Tether.

Вместе с тем рыночные вопросы по поводу USDT не являются исключительно негативным фактором — это создает возможности для конкурентов, таких как USDC от Circle и DAI от MakerDAO. Несмотря на то, что USDT остаётся самым востребованным стейблкоином, рынок получает больше вариантов для диверсификации и снижения инвестиционных рисков.